欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
4 Z1 b  Q9 }+ f晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。
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其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
; K. O: y/ t/ l% E3 J细节。简言之，会议的成果有三个：
3 y3 Q5 b- T8 [1 q8 O$ @1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
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# |  ^# p3 {5 Y% E: o6 V9 g虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
1 X2 ~- i( C; v令人困惑的细节。

8 \: d1 X* ^* V; k1，啥叫“自愿”减免债务？
昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
5 F% O+ w! F% O- ]% D6 N对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
3 Y1 R5 B+ s& s2 G2 I/ a3 B持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。
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9 B  ?9 g: |7 {. Q% [+ _那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。
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4 R4 t* K/ L( G7 f' A! J9 M德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
: c4 p. l, G. R5 b9 I  G" F/ O一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
6 d' x  G4 d' k很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。

而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
挺大，岂不是又要引起连锁反应了。
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% W8 {' r/ T: P& K于是，希腊违约就成了“自愿”的了。
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) J% M$ K9 p8 l* Q! f- n5 H8 l0 N2，希腊债务被减免了多少？
6 p4 L0 w- ]: B5 c* @希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。

* p1 k" ]' c+ y% j8 r/ W3，啥叫EFSF杠杆化？
3 n% C0 b. o8 {# J) L5 [3 T下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
4 V5 K, A7 m& P& M! w购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。

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- z' v2 i' @, F! ?
2 T; c6 m2 P$ p2 `4，SPV是啥？
这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。

* ?1 E* |3 S, j! P/ }* F- l$ r2 `" G2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
* r+ x1 I" x3 J) f* u! ]  Q" Y, r/ X! j如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。

9 o% v3 R4 C: I+ A/ c0 z' ?4 ?3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
说不定再次出现“被自愿”的情况。

( I* ]3 a4 I8 ]" C先写这些，继续关注欧元区进展。

nettman

曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
# `  ]9 |+ ]+ G% A7 e2 [1 B曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

5 b: z, ^6 |/ G+ r) L& ]' O6 Y暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。
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% P# B6 Y4 c5 W9 U- y现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
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不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
/ R9 j' T3 k$ {6 Z( Z: }1 c0 ]5 \好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

6 E* k+ W$ Z- ]5 o2 ]+ N1 {) L方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。

钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
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中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

6 r- d1 n7 T1 M( _当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
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所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”
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1 f3 E) v+ l- d2 u: z9 X这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。
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推荐这个FT的帖子。
http://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/
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晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
4 i! T8 [- B' p当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
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所以说这次的解决方案有点 ...

- f0 h' ~, c$ z" K$ n2 E& }! B我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

( w* J5 ^5 y( A1 p而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
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& x  b0 K0 z, e. Y0 Z# ~等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。
" p  {$ e2 i; \/ l) C- Y; g) D+ m
3 D' g- o2 Z. n) T' q9 {0 y2 z我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
% p$ O% v: g( J) Q1 D& O" r而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

9 r2 V. }  Q4 u! K6 H& |+ O8 h等于说本来100块可以买100 ...

- U1 [; V4 B! D5 f# W我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
7 Q/ E( y/ O% w- ?, {因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
" o% [: m8 N( ^- J3 S# A9 U3 q! |另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

. B7 K( }  L" I. ~很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。

- j4 A, \2 s( T, h; i1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。

- ]' u* |0 o# U+ S2，CDS的事情可以看FT的讨论：
0 e) j8 H3 \9 Whttp://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
* `1 g$ M; K3 ?  H) ECDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
http://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

2 p# F+ t- h5 O- [0 W* K3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

" Y! V6 m/ p/ T, m新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
% F2 i  S! u( V3 U+ k! I" K
& n- a- \0 J% h8 J8 Y! U+ M, d5 B这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
8 ?7 P" c: D. y, f6 A可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

美国和中国现在都比较主动。

) \. U3 L, T  S0 i& ]1 v% ^首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。

# O9 `3 {( m& u$ U此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）