欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
9 N7 B9 \, i7 M; q以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。

其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
细节。简言之，会议的成果有三个：
; B8 ^! o, h0 U  D0 y" I1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
+ N. e4 G* d' _$ e9 d2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
( a+ I6 _4 ]2 ]  v4 v) Z3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
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# q% F* ^# w& _: S& G虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。

. C0 W% }  A7 l6 U+ _. ?1，啥叫“自愿”减免债务？
/ z6 j) F! n. [6 z5 d昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
1 F9 B% d) `) o! M/ l- H6 Q为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
4 q& a, C  K6 F: ^* ^0 V对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
; R0 o1 L; G, x1 [3 g0 e; T/ _  I  d持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。

$ \0 C' A$ v) N( |5 o) }4 e5 i那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。
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德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
8 F- n: B4 S; W, @" `& E很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。
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9 H* G# C( F+ s' b而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
& I) Z! N0 Y" N! f0 o1 Z. q不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
: l4 y" f3 W7 Z* D# _; a: ?/ Y挺大，岂不是又要引起连锁反应了。

+ Q( o! ?& p5 H3 E于是，希腊违约就成了“自愿”的了。
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7 j8 v, G* `% L0 r2，希腊债务被减免了多少？
希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
! u3 ]' S2 ]: n2 W6 @) h3 A是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。

3，啥叫EFSF杠杆化？
# l, p/ k# V5 M  w4 d下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
" a1 J8 Z& Z. {- m/ L购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。

9 y$ \1 O  a  _% @$ j

4，SPV是啥？
: r1 p' O1 \% B) R2 a) ^/ h$ k& b这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1 o0 a# u: u' ]* [+ A8 J1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。

+ n+ K- y; Z) c2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
" u* s7 t5 q$ u如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。
3 Y+ T- Z; L% ^' s' e0 O: @
! r1 ]3 W5 k0 i& \3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
) e2 _9 }! p- r' V说不定再次出现“被自愿”的情况。

先写这些，继续关注欧元区进展。

nettman

曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
4 W% z1 J6 l) F) b: i0 t% W曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

, S, g% q; b* S: Z+ }  @/ U暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。

# h( h4 J; u' `& N- r) x现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
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9 v- X/ B: t: Q" ?# I* y% M1 _不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
8 f/ d3 W) [$ G' K$ x好贴！正不明白呢~~

7 x0 _* B3 k- I这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。
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- O% a  x: G- G- Y1 S0 b) [方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
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4 U5 w7 X. e2 p( ?: }钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。

, j7 s: {* `! T8 t* t中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
( i7 \1 ]# Q! X0 |  n2 g" o敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”
8 P* k. ~' v" V) c
5 D) s7 M- _' n+ y/ c) l0 n, d3 W这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。
7 e2 @9 Q; m( {$ o, K) {
推荐这个FT的帖子。
http://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
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- M# P9 v' E% A7 f1 Z7 w所以说这次的解决方案有点 ...

, {! {$ i4 e; @. ]; b( y我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
# Y' `& p) O8 m# c0 G  S% H我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

- W2 V. ?7 l+ U/ a而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。
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我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
: W! c3 w( P7 s0 [6 i而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
$ d# [: [! L. Z. z% D( b: d9 B; r
等于说本来100块可以买100 ...

1 n, o7 p; ~/ `/ {" B  S( @我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

6 ^" M' l. r: f
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
- R: R- m/ z) `  g3 z) ^# e  M可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

3 g& N( {$ x  O7 s" ~很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。
5 e4 R- Y  f* F2 i1 i: ^" S+ k; w
7 ?2 M) o8 u. M: Y2 X1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。
" |& r( J6 l1 Y' p+ O
9 U: q. c, L1 K. Q1 q2，CDS的事情可以看FT的讨论：
http://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
4 ~6 i5 d. g4 XCDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
0 ?( k$ t$ N- \$ vhttp://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
; b( D5 R9 L5 B: S  Y老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

" T6 R' n' h# e8 {; s新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
2 y* [& [9 Y0 }! v
这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

7 X: m& r* ]3 q1 b7 B美国和中国现在都比较主动。

0 d9 X# C2 v( i1 l7 S首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。
: S1 x5 s" S# X6 Y4 [! r
5 f2 L; u+ q! {. l! \. }此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）