欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
3 d3 I2 p8 ]! ]/ g1 R5 q以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
4 T' c5 f* I1 Y. a0 y8 Q( L晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。

. y% j- \5 n, Q+ Z: g9 e其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
细节。简言之，会议的成果有三个：
# c) r) n: c5 m; T1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
+ R" }9 D8 X% w* x8 o2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
" f/ ~! o& L/ v6 D- r. b
0 ]3 `; S' N' O- F+ y/ B, t虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。
# f3 Z  h0 v0 L8 m6 {
1 F: U9 Y* d( n- Z- ]( \  j1 Y1，啥叫“自愿”减免债务？
昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
" K. `2 c2 `" \2 E* T* B为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
" F2 O8 X; K$ j持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。
2 m* i5 G2 ?) ~
那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。

德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
( v2 d; z2 o6 o% }/ C9 ]很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。
* ?5 Z; F4 \$ ^+ U. Z
3 p$ f+ u  |" J2 ^8 S而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
. c, @$ d* a! S! y5 o* I不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
挺大，岂不是又要引起连锁反应了。
; ~$ B$ t; Z$ h+ v4 A8 F
/ F* j. d  i4 n) S3 v7 A+ R于是，希腊违约就成了“自愿”的了。

2，希腊债务被减免了多少？
希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
5 c$ |5 t2 p" G: W& v8 l5 p是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。
- q. X: T- p8 R9 ]0 Y
: X' P; J0 r  n3，啥叫EFSF杠杆化？
  u9 a+ ^. @5 Q4 ~* Q; {下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。
9 C! E. P9 t5 Y" r  V* v6 N
; ?1 h  Q, {; |' A

4，SPV是啥？
# d2 p. \1 h( Y% B8 }) E* R这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
* s1 m& ^, ~6 ?4 p1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。
3 ^* n6 n" w7 w- c  j
2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
. W6 s& y% W4 M7 K如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。

. h0 c4 \' b8 _5 w8 b3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
2 C* Y" P% ?% X& Q说不定再次出现“被自愿”的情况。

先写这些，继续关注欧元区进展。

nettman

( Z' r. I5 u- h- D. Y5 n
) J7 S: C0 A6 I曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
; ?7 L  E/ C( ~% ^$ {曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。
) f$ `5 V5 _/ p/ Q8 Q6 W; e
现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
3 ?/ Y5 T, o. x* T% Z. {
不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
1 E% f$ A$ N' N( `7 }! |
钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
0 Y$ l% F/ w" n: n5 J' ?
+ I0 \; ?4 L2 k3 F. q中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
7 M& j6 A; ]. {5 p9 a1 r敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
0 j) b9 c" z3 O- ^9 O# n
* A% B* x8 G% O3 M5 Q5 U所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”
! r! P  O$ m+ f' K4 {( z/ i
& R: C- J- x( t这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。
: V2 I3 \& t7 N  b
3 L, d& e4 c, s推荐这个FT的帖子。
http://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/
9 J6 P( f* B3 J' T

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
, {( d' @. F* v9 L9 W9 A当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
: N: K2 N5 P  i# G: U. M
所以说这次的解决方案有点 ...

我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

  c+ n) ^- h. f' K, K+ w+ ^等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。
. W+ }+ [5 M* h. _
. i# J: m, M. {. y) t* |& y( F我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
. U9 G* c, Z0 o' L) u
9 x, F4 q! E  P. e$ i5 D% ?$ o等于说本来100块可以买100 ...

我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
7 G: ^; o  D9 m  }/ K可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
, a8 Y' R$ V; x( K1 |另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

! v: l' I$ M4 h% I& ?/ h很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。

" f) v! i5 @" g1 c9 i1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。

2 z! _* E7 I& E2 W( C, q. Z2，CDS的事情可以看FT的讨论：
http://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
& K1 B2 ^/ C3 s. V' X. x$ gCDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
% C5 x: v& t( B& Yhttp://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa
$ `: ]$ p3 ]& j$ S% _5 g
3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
- f4 Q% F3 C$ y4 j3 w3 X9 n老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。

6 H0 B8 g4 L7 m: u这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
& e4 I! {7 }- j% Q不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
) y. y9 n) }6 [* n; F( }; I可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

3 K3 Z7 P7 w, C# P; m3 L; D美国和中国现在都比较主动。
7 r2 z# s4 P) \6 m
6 T2 U, @  r) J; n1 V首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。
$ d' E8 Y7 @, ^0 Q
此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）